Store stigninger i april sendte alle strategier i plus

MAKRO

Krigen i Mellemøsten spøgte med varierende styrke i april. Værst var det på energimarkedet, hvor prisen på en tønde brent ramte 120$. Obligationsmarkedet var også nervøst og sendte de 10-årige statsrenter i Tyskland og Storbritannien til deres højeste niveauer siden hhv. 2008 og 2011.

Efter våbenhvilen indregnede aktiemarkederne derimod en snarlig normalisering af energimarkedet. Det mærkede man specielt i USA, hvor mange AI-aktier dertil er ufølsomme overfor kortsigtede makroudfald. Som energieksportør står amerikansk økonomi også stærkere end Europa, og amerikanske virksomheders indtjeninger stiger langt hurtigere.

Så længe stagflation er en risiko i Europa, og så længe den mulige AI-boble er under opbygning i USA, vil det således give amerikansk outperformance på indeksniveau. Finder energimarkedet en ligevægt til priser godt under 100$, vil det europæiske efterslæb mindskes. Vi er også skeptiske omkring holdbarheden af visse kursstigninger i dele af det amerikanske aktiemarked. (se nedenfor).  

Krigen vil samtidig sætte turbo på investeringer, som øger Europas autonomi. Det vil kaste interessante cases af sig på en 3-5-årig horisont indenfor bl.a. elektrificering, finans og forsvar. Vi ser derfor værdi i at blande aktiv geografisk/sektor-allokering med tematiske enkeltinvesteringer i Mermaid Aktier det kommende år.  

I april åbnede vi nye positioner i flere aktier i Mermaid Aktier og vægtede op i vores position i amerikanske S&P 500 indeks på bekostning af eksponeringen mod Europa (se nedenfor). Givet det delikate makrobillede anbefaler vi stadig god spredning og kvalitet i både aktier og obligationer.

Vi ser god upside i guld på en tre-årig horisont, hvor vi forventer at især emerging market centralbanker vil købe op for at stå bedre i en fragmenteret verden.

MERMAID AKTIER   

Modelporteføljen Mermaid Aktier steg 3,8% i april, mens MSCI Nordic voksede 5,7%. Afvigelsen skyldes bl.a. vores kontantbeholdning, som ved indgangen i måneden var fire gange normalen. Den blev nedbragt i sidste halvdel af måneden.

I april åbnede vi nye positioner i svenske Industrivärden og i danske Lundbeck med en vægt på 4% hver. Dertil vægtede vi op i Alm. Brand, Carlsberg og FLSmidth og ned i bl.a. Royal Unibrew og EQT på virksomhedsspecifikke faktorer.

Mange nordeuropæiske og især danske kvalitetsselskaber handler nu billigt både historisk og relativt til andre markeder. Det skyldes bl.a., at der er en risiko for lavvækst i europæisk økonomi. Vi mener, at markedet er blevet for negativt især på selskaber, som henter meget af deres omsætning globalt.

Det giver muligheder indenfor stockpicking. Vi kan lide selskaber med lav gæld, gode marginer og konkurrenceevne, som allerede er på en kursrejse, der ikke er prissat endnu.

MERMAID BALANCE

Mermaid Balance – modelporteføljen til den gennemsnitlige kunde – steg 2,8% i april.  Afkastet i en balanceret portefølje med globale aktier blev 4,4% i euro. Afvigelsen skyldtes bl.a. kontanter ved månedens indgang. Vores investering i S&P 500 steg 9,4% i euro, mens guldet faldt 1,7%. 

Den årlige indtjeningsvækst i USA nærmer sig 25%, mens det ligner ca. 3,5% i Europa. Selvom de amerikanske aktier fortsat er dyre historisk, har udviklingen presset prissætningen i USA ned relativt til i Europa. Vi vægtede derfor op i USA i april og tilsvarende ned i Mermaid Aktier. Vi gik samtidig lidt op i aktieandel.

Vi er pt. bekvemme ved at være fuldt investerede, men er lidt forbeholdne overfor prisudviklingen i dele af det amerikanske marked. Hypen i AI-handlen er taget til og er flyttet fra hyperscalere, som Amazon, Microsoft, Meta og Alphabet – der bygger AI-infrastrukturen – til chipproducenter, der leverer input til datacentrene.

Det såkaldte MAG7 index, der følger førstnævnte selskaber, er næsten fladt siden udgangen af oktober. Philly Semiconductor Index er oppe med omtrent 152% det seneste år og steg 38% i april.   

Kursudviklingen i chipselskaberne er tæt forbundne med MAG7-selskabernes investeringer i AI, som burde være forbundne med det forventede afkast fra salget af AI-ydelser.  

Vi estimerer, at det kræver et afkast på investeret kapital på over 25% om året i et gennemsnitligt datacenter for at retfærdiggøre de signifikante afskrivninger i bl.a. computerchips.

Det vil kræve en stor stigning i brugen af AI og til en højere pris per ydelse end i dag. Det er ikke utænkeligt at det bliver virkelighed. Teknologien udvikler sig meget hurtigt i år. I så fald vil der komme til at mangle computerkraft. Det vil give hyperscalere med stor computerkraft og chipproducenter større konkurrencekraft. Modsat vil langsommere adoption ramme hele AI-segmentet.

Alternativt kræver det, at modellerne vil bruge langt mindre computerkraft fremover. Det scenarie vil i sær gavne selskaber, der køber AI-ydelser, og øge adoption – men vil ramme chipproducenterne.

Det er endnu svært at vælge scenarie og dermed vindere og tabere.