Client LoginThomas Ditlev Wandel giver en status på markederne i en kronik i Finans.
Aktier – især i USA – priser et AI-drevet produktivitetsboom med vækst og lav inflation, mens obligationer peger på højere inflation, stigende gæld, højere lange renter og større usikkerhed om pengepolitikken.
Aktiemarkedet er dertil blevet mere koncentreret og vækstfølsomt, hvor få aktier driver en stor del af afkastet. Mange porteføljer afhænger derfor både af at AI-fortællingen holder, og at energi, renter og inflation ikke spænder ben.
Hos Mermaid Asset Management mener vi fortsat, at man skal være fuldt investeret, men med sund fornuft, risikospredning og højere kvalitet i porteføljen – blandt andet via en undervægt i amerikanske aktier og fokus på kvalitetsselskaber i Norden og Europa.
Analysen kan læses via dette link eller nedenfor.
Modsætningerne vokser: Optimistiske aktier møder skræmte obligationer
Fem måneder inde i 2026 skøjter dele af markedet på tynd is.
Mange aktier stiger som om verden er på vej ind i en ny økonomisk guldalder drevet af kunstig intelligens, vækst og lavinflation. Mange statsobligationer peger derimod på en fremtid med høj inflation, en eksplosion af gæld og fejlslagen pengepolitik, hvilket er opskriften på lavvækst.
De to scenarier kan ikke eksistere samtidig. Det store spørgsmål i resten af 2026 bliver derved, om drømmen om AI kan overleve mødet med den virkelig verden.
Intet sted er det mere tydeligt end på det amerikanske aktiemarked, som fylder omtrent 62% af det globale marked og dermed af mange globale aktieporteføljer.
Den amerikanske dominans i porteføljerne har givet godt i år, men falder sammen med en smallere sektorsammensætning, lavere spredning og stigende risiko for en gedigen dollarnedtur i selvsamme aktier.
I dag udgør cykliske aktier 80% af det toneangivende S&P 500, mens teknologi alene udgør cirka 40%. Cykliske aktier falder langt mere under en økonomisk nedtur end defensive aktier.
Samtidig er præmien man betaler for de cykliske aktier relativt til defensive sektorer nu omkring 20% – historisk har den ligget tæt på nul, ifølge en ny analyse fra Danske Bank.
Det gør markederne meget sårbare overfor skuffelser i AI-komplekset OG en række makroudfald, som det obligationsmarkederne lige nu delvist priser. Hvis dollaren samtidig kommer under pres under den næste nedtur, kan tabene i de amerikanske papirer blive store.
I Danske Banks beregninger kigger man som uhedget dansk investor ind i et fald på omtrent 62% i det mest negative scenarie. Det vil efterfølgende kræve en stigning på over 150% for at komme tilbage til udgangspunktet. I de værste dage under finanskrisen i 2008 krævede det for samme investor cirka 96% at komme tilbage til udgangspunktet, ifølge banken.
Det er en koncentrationsrisiko, der er til at føle på.
Detailinvestorer, som udgør en stigende andel af den daglige likviditet, har dog tydeligvis købt fortællingen om amerikansk AI, produktivitet og uendelig vækst.
Mange af dem har enten aktivt eller passivt redet momentum i den samme håndfuld aktier i årevis. Men de er ikke alene. Mange institutionelle investorer og pensionskunder er også overeksponerede, i vores perspektiv.
Graden af optimisme omkring AI bliver tydelig, når man læser IPO-planerne for SpaceX og OpenAI.
SpaceX omsætter for lige under 19 mia. dollar – nr. 200 på i S&P 500 – og alle tre forretningsområder taber penge. Værdiansættelsen forventes at ligge i omegnen af 2 billioner dollar. Det er cirka 100 gange omsætningen. Apple, som er det mest profitable selskab i S&P 500, handler til 11 gange omsætning. De fleste selskaber i indekset handler til omkring 3 gange.
OpenAI omsætter for omtrent 30 mia. dollar og har aldrig tjent penge. Det ventes at blive omkring 1 billion dollar værd, hvilket vil gøre selskabet til det 14’ende mest værdifulde. Det placerer selskabet lige over Eli Lilly, der tjente 21 mia. dollar til sine aktionærer sidste år, og lige under Berkshire Hathaway, der havde et overskud på 67 mia. dollar.
Disse værdier kan kun regnes hjem med en urokkelig tro på nærmest ubegrænset upside og en god portion FOMO (fear of missing out). Eller ny, galaktisk efterspørgsel.
Under overfladen presser investeringer i AI og infrastruktur inflationen opad i både USA og Europa. Den oversete energikrise vil også ramme økonomien, fredsaftale eller ej.
Det er virkeligheden i obligationsmarkedet. Her indikerer priser, at inflationsbølgen først lige er begyndt. De lange renter stiger i mange lande på samme tid. Inflationsforventningerne er på vej op.
Renten på 30-årige obligationer i Tyskland, Storbritannien, USA og Japan er de seneste uger nået de højeste niveauer i årtier. Lighedspunkterne med udviklingen under energikrisen i slutningen af 1970’erne og med 1960’ernes investeringsskabte inflation er tiltagende.
De højere, lange realrenter er bl.a. tegn på, at obligationsinvestorer kræver mere for at tage risiko. Aktieinvestorer modtager ifølge Goldman Sachs til gengæld det laveste merafkast i nyere tid for at påtage sig aktierisiko.
Det ligner et brydningspunkt. Musikken på aktiemarkedet vil dog sandsynligvis spille videre indtil makrohistorien forværres drastisk, eller realrenterne stiger så meget, at de trækker likviditet ud af markedet og økonomien. Eller der sker noget uforudset, der prikker hul i AI-drømmen.
Amerikansk økonomi ser stadig solid ud, og indtjeningsvæksten er høj. Vi ser ikke tegn på drastiske forværringer her. Europa er mere ramt af energipriserne, men det ligner stadig positive vækstrater i både økonomi og indtjeninger i år.
Energipriserne skal dog gerne snart ned. Ellers vil de i kombination med finanspolitiske lempelser og investeringsboomet presse inflation og renter højere op især i USA.
Men indtil videre viser makrotallene ikke en alarmerende udvikling og antyder derved mere musik i markederne – og en stigende koncentrationsrisiko.
Hos Mermaid Asset Management forsøger vi at balancere behovet for at være med i aktiemarkederne, hvor de rykker, med den stigende asymmetri i risikobilledet og koncentrationsrisiko.
Vi gør det bl.a. med en undervægt i amerikanske aktier, som angiveligt vil koste os relativt afkast så længe musikken spiller. Til gengæld vil den bevare kapital, når musikken stopper.
I stedet køber vi kvalitetsselskaber i norden og Europa, som vil tage del i opsvinget, som kan blive tematiske vindere på en 3-årig horisont, og som kan bevare kapital i en nedtur. Det tror vi er den rigtige aktiestrategi i en uforudsigelig verden med stigende downside risiko.
Det er næsten umuligt at sige, hvad der kommer til at ske i energimarkedet, indenfor AI eller om den europæiske væksthistorie piftes. Derfor er det godt at bruge sin sunde fornuft, sprede sin risiko og øge kvaliteten i porteføljen.
