Client LoginThomas Juul-Larsen, adm. direktør og partner i Mermaid Asset Management skriver i en kronik i Dagbladet Børsen, om det tema, der i stigende grad overskygger både konjunkturer og pengepolitik: AI.
Læs kronikken herunder eller på Børsens hjemmeside her
I stedet for recession og pengepolitik bliver 2026 nok mere et spørgsmål om, hvorvidt AI-opturen fortsætter. Historien fortæller os, at musikken spiller, indtil likviditeten forsvinder.
Normalt, på dette sene tidspunkt i den økonomiske cyklus, ville vi være laserfokuserede på recessionssignaler eller tegn på fejltagelser i den amerikanske pengepolitik.
Men i stedet vil 2026 sandsynligvis primært handle om boblen. Eller ikkeboblen.
Her tænker jeg selvfølgelig på måske-boblen i AI-relaterede selskaber. Den breder sig i disse dage (måske) i mange markeder og i mange brancher, men er koncentreret i USA omkring de såkaldte Magnificent Seven-selskaber, der bl.a. tæller Nvidia, Alphabet og Meta.
Mere end en tredjedel af amerikanske S&P 500 består i dag af få meget tech/AI-orienterede virksomheder. En fjerdedel af MSCI Emerging Market Index er fire AI-relaterede selskaber.
Læg dertil mange energiselskaber, byggeselskaber og mineselskaber – og hvad der ellers har fået “AI” ind i strategien. De er også steget kraftigt, fordi de tapper ind i den massive udbygning af IT-infrastruktur, som driver drømmen om ubegrænset intelligens.
Jo, der er meget på spil, hvis musikken helt stopper i 2026. Størrelsen af AI-handlen overskygger andre temaer. Selv en snublen eller en mere klar vinder (og dermed også tabere) i teknologikapløbet kan udslette billioner af dollar i markedsværdi på få dage.
Omvendt kan det blive et stærkt år for risikoaktiver, hvis historien forbliver intakt.
Er historien ved at gentage sig?
Bl.a. derfor fylder spørgsmålet om AI meget for os. Problemet med bobler er, at de først bliver tydelige, når de er sprunget.
Ser man på de klassiske boblemål, så scorer AI-temaet dog allerede højt på overvurdering, overinvestering og i stigende grad overgearing.
Værdiansættelserne er visse steder høje. Historisk er store bobler kendetegnet ved priser, der tidobles over 10–15 år. Amerikanske tech-aktier har netop ramt den grænse.
Samtidig viser historien, at når en sektor slår markedet med over 100 pct. på to år, stiger risikoen for et crash markant. Der er vi næsten.
Datacentre bygges i et tempo og til en pris, som minder om tidligere investeringsbobler. Forventningerne til de langsigtede afkast er ambitiøse, mens antagelsen om, at de nuværende AI-ledere vil få broderparten af dem, er usikre.
“Men der er også gode modargumenter – ikke mindst at investeringerne i stor grad stadig bæres af profitable selskaber med stærke pengestrømme“
Husholdninger verden over er tungt eksponeret mod AI i deres frie midler og pension, handlen i aktierne er eksploderet, og der købes aggressivt op på selv små kursfald.
Samtidig er AI-investeringer nu større målt på andel af bnp i USA end under dotcom-boblen. Vi har igen en afgrund mellem investeringstempo og faktisk adoption, som kan få læsset til at vælte.
Gode modargumenter
Men der er også gode modargumenter – ikke mindst at investeringerne i stor grad stadig bæres af profitable selskaber med stærke pengestrømme.
Den problematiske gearing finder man indtil videre mest i laget under. AI skaber også reelle produktivitetsgevinster, og de mest ekstreme værdiansættelser findes ikke i Magnificent Seven.
Dagens marked ligner således mere et sen-cyklus-mønster: Optimisme, stærk teknologi og indtjening lever side om side med høje værdiansættelser og stigende følsomhed over for likviditet.
Dermed står vi ikke nødvendigvis over for et kollaps, men risikoen er klart forhøjet.
Ser man på næsten 180 års aktiemarkedshistorie, er boblernes fællestræk ikke jubeloptimisme, høje vækstrater eller ny teknologi. Fællestrækket finder man i deres slutspil.
Bobler springer næsten altid først, når de finansielle forhold strammes – ofte via højere renter, der suger likviditet ud af markedet og gør gearing dyrere.
Det var, hvad der dræbte jernbaneboblen i Storbritannien i 1840’erne, aktieboblen i 1929, Japans ejendomsboble i slut-80’erne, dotcom-boblen i 2000. Da Federal Reserve hævede renterne fra 1 pct. til 5 pct. på to år, brast boligboblen og udløste finanskrisen i 2008.
En top og bund
Vi er holdt op med at spejde efter bobletegn. I stedet holder vi øje med de faktorer, som kan suge likviditet ud af markedet – som f.eks. et uventet hop i inflationen eller et overudbud af statsgæld. Lige nu er de svære at få øje på, men de kan opstå hurtigt.
Det er derfor umuligt at forudsige en top, og vi forbliver fuldt investerede, så længe de finansielle forhold tillader det.
Vi har dog en undervægt i USA og vælger i stedet guld og nordiske kvalitetsselskaber, som kan blive blandt morgendagens AI-vindere – og som vil klare en korrektion i amerikansk tech bedre.
Vi står også klar til at reagere, hvis likviditeten strammes, eller trenden vender. Hurtighed og risikospredning bliver måske de vigtigste faktorer i 2026.
