Mermaid Balance over 10 pct. for tredje år i træk

MAKRO   

Makrobilledet forbliver stabilt. Nøgletal fra den amerikanske økonomi peger dog på en stigende ulighed i fordelingen af den økonomiske vækst.

Alt hvad der er associeret med den kraftige udrulning af infrastrukturen bag AI (kunstig intelligens), eksport og de mest velstillede dele af befolkningen oplever god vækst. De store virksomheder i USA melder således om travlhed i november i både industri- og servicesektoren og har stigende lyst til at investere i nyt kapitalapparat.

Samtidig har forbrugere i de lavere indkomstgrupper ifølge målinger ikke været mere pessimistiske omkring deres privatøkonomier i over 50 år. De er især bekymrede for de stigende priser og forventer en stor stigning i arbejdsløsheden det kommende år.

En fortolkning af udviklingen er fortællingen om AI, som indtil videre tilgodeser de største selskaber og de formuende forbrugere med en stor aktieportefølje. Samtidig truer AI jobsikkerheden især hos mange lavtuddannede amerikanere.

Udviklingen ses også så småt i Europa, men ventes at få mindre gennemslagskraft i økonomien givet vores sociale sikkerhedsnet og mangel på AI-selskaber. Vi holder øje med udviklingen, som kan blive udslagsgivende for pengepolitikken den kommende tid.  

MERMAID AKTIER   

De nordiske aktier i modelporteføljen Mermaid Aktier startede november med fald efter dårlige nyheder fra Novo Nordisk og en generel sur stemning på aktiemarkederne. De genvandt dog det tabte i anden halvdel af måneden og er nu oppe med 19 pct. for året.

SAAB, NKT, Sydbank og Per Aarsleff har været strategiens største bidragsydere indtil videre i år. De fire selskaber tegner sig tilsammen for 92 pct. af porteføljens gevinster. Novo Nordisk tegner sig for 96 pct. af porteføljens tab, trods en vægt på kun 6,2 pct. 

De to forsvarsaktier i porteføljen, Saab og Kongsberg, satte sig begge i løbet af måneden. Saab er stadig oppe med 112 pct. for året, mens Kongsberg nu er nede med omtrent 4 pct.

Fredsforhandlingerne mellem Ukraine og Rusland spillede utvivlsomt ind i november måneds bevægelse. Dertil har aktierne været igennem en hype-cycle tidligere på året, hvor man tog forskud på mange års fremtidige indtjeninger. En afslutning på krigen kan betyde yderligere fald i forsvarsaktierne på den korte bane. Det mener vi er en købsmulighed.

Vi knytter nemlig ikke stor sandsynlighed til, at der kommer en aftale på plads inden længe, som er i stand til at garantere en varig fred. Vi tror derfor stadig på den strukturelle case for europæiske forsvarsselskaber i en mere fragmenteret verdensorden med russisk aggression og amerikansk enegang.

Mermaid Balance

Ved udgangen af november lå afkastet i Mermaid Balance – vores langsigtede portefølje til en gennemsnitlig kunde – på 10,4 pct. for året. Holder det hjem, er det tredje år i træk med et afkast på over 10 pct., hvilket er godt for en portefølje med middelrisiko. Afkastet i en sammenlignelig portefølje med globale aktier faldt i november og ligger nu på 5,1 pct. i euro i år. Ligeledes faldt afkastet i vores benchmark, som indeholder MSCI Nordic.

Porteføljen nød godt af udviklingen i Mermaid Aktier, som vægtede 34 pct. i strategien ved månedens udgang og udviklingen i guld, som steg omtrent 5 pct. i måneden.

Guld, som fylder 7 pct. i Mermaid Balance, er nu steget 44 pct. i år. Vi fastholder vægten, men givet prisstigningerne anbefaler vi rebalancering over nuværende niveauer. 

Givet koncentrationsrisikoen fra de store AI/tech-selskaber fastholder vi også stadig en undervægt i amerikanske aktier på omtrent 30 procentpoint i forhold til MSCI World. Vi forbliver fuldt investerede, men spejder aktivt efter tegn på et stemningsskifte.

Mere herom i næste afsnit der indeholder vores syn på 2026.

Outlook 2026

I vores hovedscenarie ser vi en vækst i verdensøkonomien på omtrent 3 pct. I USA ser vi lidt højere vækst end i 2025 på finanspolitisk stimulans – der kan øge BNP-vækst med 0,9 procentpoint i 2026 alene – samt fortsat AI udrulning. I Europa venter vi lidt lavere vækst i år, bortset fra i Tyskland, hvor investeringer i bl.a. infrastruktur ventes at løfte aktiviteten.

Inflationen ventes at ligge tæt på 3 pct. i USA – med risiko for en acceleration – i Europa stabilt omkring 2 pct. Vi forventer ikke lavere korte renter i Europa, men regner med et fald i USA. Vi regner med højere lange renter især i USA, hvor stigende statsgæld og valget af landets kommende centralbankchef kan give frygt for højere inflation fremadrettet.

Vi ser yderligere svækkelse i den amerikanske dollar og lidt større spænd på både IG og HY. Virksomhedernes forventede indtjeninger lægger op til aktieafkast på omkring 10 pct. i både S&P 500 og STOXX 600 i lokal valuta. I euro forventer vi bedre afkast i europæiske aktier.

På papiret lægger vi altså op til et yderst gennemsnitligt år. Men vi opererer også med to yderscenarier, som denne gang tillægges betydelige sandsynligheder. På den ene side kan 2026 blive et meget stærkt år for risikoaktiver især i USA, hvis inflationen holdes i ave, og AI-cyklussen fortsætter. En konstruktiv fredsaftale i Ukraine kan løfte europæiske aktier.

Det er endnu uvist, hvor store pengestrømme AI-teknologien vil skabe. Uvisheden, øget spekulativ adfærd og et solidt makroøkonomisk bagtæppe kan skabe en såkaldt melt-up (stærk stigning) især i AI-aktier, fordi det er svært at falsificere de høje forventninger.

Analyser af tidligere melt-ups viser, at markedet med tiden ruller stigningerne tilbage. Holder det konstruktive makrobillede, kan det dog nemt forlænge en AI-boble i flere år.

Eller den kan briste allerede i 2026. Vores andet yderscenarie er specielt negativt i USA, hvor de såkaldte MAG7-selskaber er steget 300 pct. siden ChatGPT blev lanceret i november 2022. De har nu en værdi på 21.500 mia. dollar og en vægt på 35 pct. i S&P 500. 

Det seneste år er mange selskaber med usikre forretningsmodeller blevet inkluderet i kursstigningerne. På det private marked har flere AI-selskaber en værdi på flere hundrede mia. dollar, selvom de stadig er tabsgivende. 

Hvis der opstår tvivl om de fremtidige pengestrømme fra AI – eller hvis vi f.eks. må løfte inflationsforventningerne i USA – er der derfor risiko for en anseelig korrektion i risikoaktiver.

Lige nu ligger OpenAI og Alphabet forrest i kapløbet om massemarkedet. Kommer Alphabet til at ligne en klar vinder i løbet af 2026 vil det sætte spørgsmålstegn ved værdiansættelsen på en række andre MAG7-selskaber deriblandt Meta, Nvidia og Microsoft.

Der er også risiko for, at hele MAG7 taber terræn i teknologikapløbet med Kina, hvilket kan medføre signifikante kurstab over en bred kam. I Europa kan politisk ustabilitet især omkring statsgæld eller russisk aggression blive en kilde til regional underperformance.

I 2026 er de største risici på både op- og nedsiden koncentrerede i USA. Som langsigtet investor forbliver Mermaid investeret i amerikanske aktier, men fastholder en undervægt i forhold til MSCI World. Vi køber i stedet aktier, som vi mener vil give samme risikovægtede afkast som i USA over en årrække – med mindre risiko for store kurstab – og kan lide guld.

Vi kan især lide nordiske kvalitetsvirksomheder, som nyder godt af regionens stabilitet og konkurrencedygtighed. Vi forventer, at de lukker hullet i performance til USA over de kommende år i takt med, at AI udbredes. Vi kan især lide industri indenfor elektrificering, finans, sundhed og forsvar.

Guld har set stigende korrelation med risikoaktiver i 2025, men beholder sin værdi som risikospreder i en fragmenteret geopolitisk verdensorden. Vi ser stigninger på omtrent 10 pct. i 2026 selv uden volatilitet på aktiemarkedet, men anbefaler at rebalancere allokeringer over 7 pct.

Vi forbliver altså fuldt engageret i markedet, men er forberedt på et bredt udfaldsrum i 2026.