Vil de stigende renter kvæle aktieopsvinget?

MAKRO

I august reboundede AI-aktierne, og dermed globale aktiemarkeder. Det kan virke paradoksalt, at aktier kører op trods overskrifter om krig, lurende gældskriser og tvivl om AI-casen. Men aktiemarkedet styres på kort sigt af likviditet og makro/indtjeningsbilledet.

Der er massiv finanspolitisk stimulans fra USA, et voksende købspres fra passive fonde og stigende institutionel deltagelse skaber god likviditet. Økonomien vokser, og inflationen er (endnu) under kontrol.

Markedet frygter (endnu) ikke et udbudschok i energimarkedet. Indtjeningsvæksten breder sig udover AI-sektoren og til Europa. Det peger alt sammen mod fortsatte kursstigninger i indeks, trods alle risici og høje værdiansættelser i teknologiaktier.

Obligationsmarkedet er splittet. Her er man mere urolig for inflationspres og voksende gældsbyrder. Risikopræmien på lange statsobligationer er steget markant siden 2020, spreads på erhvervsobligationer er stramme.

I august ramte den 30-årige tyske rente højeste niveau siden 2011, den amerikanske rente siden 2007, mens den japanske rente handlede på højeste niveau siden 1999. Guldet steg, dollaren svækkedes.

En 10-årig rente omkring 5% i USA har før ført til rotationer ud af vækstaktier. Studier viser, at risikoen er størst, når en højere risikopræmie/stigende udbud ligger bag rentestigningen. Vil de stærke indtjeninger denne gang dominere renteeffekten? Formodentlig, så længe væksten er god. Men høje renter gør vækstaktier relativt mindre attraktive, og breder derfor kursstigningerne ud.

Selvom vi ser ind i høje indtjeninger og et bredere opsving, så er reel spredning i porteføljen nu en grundpræmis. Leverer AI på global produktivitet vil aktier fortsætte op, og renter stabiliseres.

Skuffer AI og/eller stiger inflation/risikopræmie, kan aktier falde. Om renterne så følger med ned, afgøres af det underliggende inflationspres. Det er usikkert. Vi er derfor agile og er glade for, at vores porteføljer består af likvide aktiver med lav varighed.  

MERMAID AKTIER   

De nordiske kvalitetsaktier i modelporteføljen Mermaid Aktier steg 0,8% i juli, og er oppe med 21,3% de seneste 12 mdr. MSCI Nordic og MSCI World er oppe med hhv. 19,1% og 21,8% i euro i samme periode.

I løbet af måneden vægtede vi op i DSV, fordi vi mener, at faldet i selskabets aktiekurs ikke afspejler den fundamentale case.

Vi valgte også at starte en position i medicinalselskabet ALK. Vi tror på allergimarkedet og har længe haft aktien i kikkerten, men ledte efter et lavere indgangsniveau. Det har vi fundet, og vi indleder positionen med en vægt på 3,4%.

Vi valgte at vægte ned i Carlsberg grundet dårligere udsigter for ølsalget. Vi ser stadig upside i aktien bl.a. via partnerskabet med Pepsi, men rejsen er blevet længere. Vi har accepteret indløsningsforslaget i Elmera, og har halveret vores position i selskabet til en gevinst på omtrent 38% i år. Aktien forsvinder nok helt ud af porteføljen i september.

Vi er tilfredse med en lav, direkte AI-eksponering i Mermaid Aktier. Det gav beskyttelse, da AI-aktierne faldt i juli og sikrede outperformance i 2025. Men ÅTD er vi lidt bagefter.

AI-opsvinget favoriserer såkaldte momentum- og vækstaktier, mens vores aktieudvælgelse favoriserer såkaldte kvalitetsaktier. Nu er vækst/momentum historisk dyre relativt til value og kvalitet – på niveauer, vi ikke har set siden før dot.com-boblen. I perioder med strukturelt højere renter har kvalitet klaret sig bedre.

Når AI-hypen daler, forventer vi derfor en gradvis tilbagevenden til de normale prisrelationer, og derved god relativ performance. Ryger vi ind i en skarp AI-korrektion, står kvalitet også væsentligt stærkere.

MERMAID BALANCE

Mermaid Balance, modelporteføljen til en gennemsnitlig kunde, steg 1,1% og er oppe med 14,3% det seneste år. Den har lavet 7,1% i år mod 6,8% i en portefølje med globale aktier.

Vi kom med på reboundet i AI-aktier via vores position i S&P 500, som steg 2,3% i euro. Den lave varighed i obligationsporteføljen mildnede tab fra de stigende renter.

Frygten for finansiel repression i USA – store offentlige underskud, forsøg på at holde korte renter lave og en svækket dollar – drev også stejlingen af kurven og guldet til en stigning på 8,6% i euro.

Balance har god spredning, yder beskyttelse mod de stigende renter og følger nogenlunde med i markedets maniske faser. Når vi tester strategien i forløb med en spekulativ fase efterfulgt af en kraftig korrektion, så performer den godt relativt til en global 60/40-portefølje – især i scenarier uden store rentefald.