Client LoginThomas Juul-Larsen udlægger vores analyse af den amerikanske enegang på aktiemarkederne i dagens kronik i Børsen.
Kort fortalt, så har de voldsomme stigninger i en håndfuld amerikanske aktier efterladt nordiske aktier et attraktivt sted, relativt set. Læs analysen i kronikken her.
Kronikken kan også læses nedenfor:
Det ser skidt ud for Europa og dermed Norden, mens alt amerikansk er flyvende. Det synes at være fortællingen i finansmarkedet.
Vi mener, at det er en overreaktion, især når talen falder på Norden. Pessimismen er gået for langt.
Investorer har de seneste måneder sendt europæiske og særligt nordiske aktier ned, mens de amerikanske har været flyvende. Det kommer endda efter en årrække, hvor en håndfuld amerikanske teknologiaktier har lagt afstand til resten af verden.
Markedet mener tilsyneladende, at vi står foran en længere periode med afkobling mellem amerikanske og nordiske aktier, når Donald Trump indtager det Hvide Hus.
Siden starten af maj er aktier i MSCI USA steget omtrent 19 pct., mens MSCI Euro og MSCI Nordic har sat sig med hhv. 4 pct. og 6 pct. – begge dele i lokal valuta. Selv hvis man renser for faldet i Novo Nordisk, er der tale om en signifikant afkobling.
Udviklingen illustrerer den dybe skepsis, der hersker omkring europæisk økonomi, og den til tider lidt naive optimisme, der klistrer sig til USA.
Enig. Det er svært at være optimist omkring Europa lige nu.
Geopolitikken vil skubbe kapital og arbejdskraft mod forsvaret, den potentielle vækst er i forvejen lav, mange stater er forgældede og flere kerneindustrier har strukturelle problemer. Kollapset i svenske Northvolt viser, det endda også er svært at holde liv i fremtidens selskaber.
I USA er den strukturelle vækst derimod omtrent dobbelt så høj. USA tiltrækker store mængder af kapital, og amerikanske selskaber fører stort indenfor kunstig intelligens med løfter om endnu højere vækstpotentiale.
Væksten i amerikansk økonomi ventes ifølge Deutsche Bank at ligge på omtrent 2,5 pct i 2025 og 2026 – mod kun omtrent 1 pct. i eurozonen, endda uden at indregne de tariffer som Donald Trump formodentlig smækker på mange europæiske selskaber.
Sidste gang markederne indregnede en Trump – fra nov. 2015 til nov. 2020 – tabte MSCI Europe 5 pct., mens MSCI USA steg 60 pct., begge i lokal valuta.
Selvom historien har tendens til at rime, er der denne gang så store forskelle.
Nordiske og europæiske aktier handler f.eks. nu i den billige ende historisk set, mens de amerikanske er meget dyrere.
MSCI Nordic handler til en forward PE på 17,5 målt i euro, under sit historiske gennemsnit. STOXX 600 handler til på omtrent 14, ligeledes et stykke under det tiårige gennemsnit.
Vi mener, at disse tal repræsenterer en mulighed og ikke et advarselssignal.
Samtidig er mange amerikanske selskaber dyre. PE-forward i MSCI USA er på næsten 23 – et stykke over gennemsnittet, og på over 30 på mange af de største selskaber i indekset.
En anden målestok, den såkaldte CAPE-ratio for S&P 500, ligger i dag på omtrent 36. Det er på niveau med toppen af boblen lige før pandemien, og på vej mod niveauet under IT-boblen i 2000. I slutningen af 2015 lå CAPE-ratio på mere beskedne 25.
En fortsat afkobling vil altså indebære, at de allerede dyre amerikanske aktier skal blive dyrere – eller at deres allerede høje indtjeninger skal blive meget højere – og/eller at de billige nordiske aktier skal blive billigere.
Det tror vi ikke på er holdbart.
Stærkere vækst i USA under Trump er nemlig en mulighed for mange europæiske og nordiske kvalitetsselskaber, og de kan sætte priserne op for at kompensere for eventuelle tariffer.
Man skal heller ikke lade sig kue af de dårlige vækstudsigter i Europa. For det er ikke ensbetydende med, at aktier vil gøre det dårligt.
Se bare på tyske DAX, som er steget omtrent 40 pct. de seneste to år, selvom tysk økonomi har ligget stille.
Se på den danske smykkeproducent Pandora i Tyskland. Selskabet har øget sit salg i landet med omtrent 60 pct. i årets første ni måneder sammenlignet med samme periode i 2023.
I USA har man til gengæld taget forskud på mange års optimisme. Som følge af de senere års kursstigninger i teknologiselskaber som NVDIA, Apple, Meta, Alphabet og Microsoft er koncentrationen i det amerikanske aktiemarked nu rekordhøjt.
Amerika vægter nu mere end 72 pct. af MSCI Global i dag mod kun 32 pct. i 1988. Den amerikanske økonomi udgør dog kun omtrent 25 pct. af global økonomi.
Høj koncentration har tidligere været korreleret med lavt fremtidigt afkast. Vi regner med at det samme sker igen.
Globale investorer tager dermed en større risiko mod et forventet lavere afkast, ved at investere en ekstra dollar i USA.
Det kan vende nogle investeringer mod Europa og ikke mindst Norden, som er et mere attraktivt alternativt.
Norden har ikke brug for kapital for at løse sine problemer.
Men hvis man samtidig ser tegn på en stabilisering i europæisk økonomi og en mere koordineret indsats fra EU omkring den investeringsplan som tidligere ECB-chef Mario Draghi har lagt op til, kan det udløse gedigne stigninger på store dele af kontinentet.
Vi er optimistiske.
