Client LoginOPSUMMERING:
Fjerde kvartal bød på store udsving i nogle af de største nordiske aktier og vigtige begivenheder på makrofronten, som flyttede både renter og aktier. Især ramte kursfaldet i Novo Nordisk kort før nytår årets afkast for mange nordiske formueforvaltere, deriblandt Mermaid. Udviklingen validerede samtidig vores fokus på at sprede risiko over mange aktiver og den økonomiske cyklus. Dertil står vores strategi stærkt i de usikre år, vi går i møde.
STRATEGIER:
Efter første halvårs globale kursfest blev andet halvår som ventet langt mere kompliceret.
I andet halvår blev Norden ramt af store kursfald drevet af Novo Nordisk, mens en håndfuld teknologiaktier i USA løb fra alt og alle. Rentefaldet på lange amerikanske obligationer vendte i løbet af efteråret til stigninger, hvilket ligeledes påvirkede europæiske obligationer.
MERMAID BALANCE
Mermaids brede strategi, Mermaid Balance, repræsenterer efter vores vurdering den optimale portefølje for den gennemsnitlige kunde hos os.
Den spreder risiko over geografi og aktiver og performer godt i flere markedssituationer på tværs af den økonomiske cyklus.
Mermaid Balance gav et afkast på 0,7 pct. i fjerde kvartal og endte året med et samlet afkast på 10,2 pct. Dermed slog vi vores benchmark, som kun opnåede et afkast på 1,1 pct. i 2024, og en lang række andre kapitalforvaltere.
Det skyldtes ikke mindst vores investering i guld, som gav et afkast på 6,3 pct. i fjerde kvartal målt i euro, og hele 34,1 pct. for året som helhed.
Vi har været i guld siden 2021. Metallet udgjorde omtrent 8 pct. af Mermaid Balance ved årets udgang og blev vores bedste investering i 2024 målt i samlet bidrag til modelporteføljen.
Vi mener, at forudsætningerne for yderligere stigninger i 2025 er til stede og fastholder allokeringen.
Mermaid Balance nød også godt af store stigninger i vores investeringer i amerikanske aktier.
Afkastet i vores investering i det brede indeks S&P 500 steg 10,1 pct. i kvartalet, mens vores eksponering mod indeksets største teknologiaktier steg 13,6 pct. målt i euro.
For året som helhed steg investeringen i teknologiaktierne med hele 34 pct.
Til gengæld trak vores eksponering mod nordiske aktier ned i andet halvår. (Mere herom nedenfor i afsnittet om Mermaid Aktier).
Vi tog i løbet af andet halvår bestik af situationen i USA og øgede løbende vores allokering mod amerikanske aktier.
Ved nytår udgjorde de omtrent 16 pct. af modelporteføljen og en tredjedel af Mermaid Balances samlede aktieallokering.
MERMAID AKTIER
Da vi lukkede bogen efter første halvår, lød afkastet på de nordiske aktier i Mermaid Aktier på 15 pct. og på 14 pct. i vores benchmark, MSCI Nordic, målt i euro.
Mermaid Aktier endte året med et afkast på 7,5 pct., mens MSCI Nordic måtte indkassere et tab på 1,6 pct.
I alt har Mermaid Aktier nu skabt et gennemsnitligt årligt afkast på omtrent 11 pct. siden sept. 2007.
Vendingen i MSCI Nordic og Mermaid Aktier skyldtes hovedsageligt bevægelsen i en enkelt aktie – nemlig Novo Nordisk.
Novo Nordisk startede året stærkt med stigninger på omtrent 40 pct., men sluttede 2024 med et fald på 10 pct. bl.a. efter skuffende forsøgsresultater hos selskabets næste fedmemiddel.
På toppen fyldte aktien omtrent 30 pct. af MSCI Nordic.
Hos Mermaid Aktier havde vi dog nedvægtet den til under det halve, fordi vi ikke brød os om koncentrationsrisikoen i aktien. I Mermaid Balance fyldte aktien godt 3 pct. af de samlede aktiver ved årets udgang.
Med en værdiansættelse på omtrent 22 gange fremtidig indtjening – konkurrenten Eli Lilly handler til 33 – og med udsigt til mange stærke år for driftsresultatet, ser vi dog ingen grund til at vægte yderligere ned i aktien.
Omvendt nød Mermaid Aktier også godt af store stigninger i flere af vores kvalitetsaktier.
Byggevirksomheden Per Aarsleff steg således hele 57 pct. på god eksekvering af en sund strategi, der lægger vægt på bl.a. klimasikring.
Kongsberg Gruppen, der bl.a. producerer våben, steg 40 pct., mens ABB steg 32,5 pct. bl.a. på behovet for mere automatisering i globale industrivirksomheder.
SparNord Bank steg løbende i løbet af året og endte efter købstilbuddet fra Nykredit med en stigning på 110 pct.
MERMAID OBLIGATIONER
Mermaid Obligationer ligger med lavere varighed end mange andre lignende obligationsstrategier, bl.a. fordi vi ikke tror på, at de lange renter falder så hurtigt som markedet venter.
Porteføljen gav derfor 1,3 pct. i kvartalet som følge af rentesænkningerne fra Den Europæiske Centralbank og amerikanske Federal Reserve.
Den korte varighed skærmede omvendt porteføljen mod bevægelsen opad i renter hos obligationer med lange løbetider, der startede i USA i løbet af september.
Kvartalet sendte afkastet i Mermaid Obligationer op på 5,5 pct. for året som helhed, mod 4,7 pct. i vores benchmark.
Strategien gav derved mere end tre gange så meget som i 2020 og 2021, men nåede ikke det historiske afkast fra 2023 på hele 7,6 pct.
FREMADRETTET
Vi er fortrøstningsfulde for 2025, selvom vi forventer, at specielt første halvår kan blive volatilt.
Donald Trump, tariffer og geopolitiske spændinger, skyhøje forventninger til en håndfuld amerikanske teknologiselskaber, mulighed for en re-acceleration i amerikansk økonomi, risiko for en ny inflationsbølge og højere renter, nyt liv i M&A og IPO’s, fred i Ukraine og en mulig fortsat tysk recession.
Listen er lang over sandsynlige udfald, som kan trække markederne begge veje i 2025.
Vores hovedscenarie er dog, at verdensøkonomien sænker farten en smule, men ikke bremser voldsomt op.
USA kan se frem til en vækst på omkring 2,5 pct., mens Eurozonens vækst ventes at blive mindre end halvt så høj. Væksten i de nordiske økonomier forventes i store træk at ligge på niveau med den amerikanske.
Vi tror ikke på, at de lange amerikanske renter falder så hurtigt, som markedet venter. Til gengæld er der chance for yderligere fald i korte europæiske renter.
Billedet peger mod en indtjeningsvækst i USA og Norden på den gode side af 10 pct. og på omtrent 5-6 pct. i eurozonen.
Mens vi forventer, at multiplerne falder en smule tilbage i USA, så kan de udvides i Eurozonen og i Norden fra relativt lave niveauer.
Det ligner på papiret en kursstigning på aktier på lige under 10 pct. i USA og på lidt over 10 pct. i Norden samt et fornuftigt år for obligationsporteføljer med lav varighed.
Det er, hvis året former sig som i hovedscenariet. Men 2025 bliver sandsynligvis ikke et normalt år af ovennævnte årsager.
NORDISK AFKOBLING, FORTSAT AMERIKANSK ENEGANG i 2025?
Der er scenarier, hvor nordiske aktier lukker hullet til USA væsentligt hurtigere end ovenfor beskrevet og nogle, hvor USA trækker yderligere fra.
Førstnævnte kan ske, hvis luften i de amerikanske teknologiaktier siver ud, Novo Nordisk genvinder fodfæstet eller udsigten til tariffer skaber ny inflation og højere renter i USA.
Sidstnævnte kan ske, hvis de amerikanske teknologiaktier fortsætter ud i boble-territoriet eller, at amerikansk økonomi accelererer voldsomt som følge af Donald Trumps politiske tiltag.
Efter to voldsomme afkast-år er amerikanske aktier dog allerede dyre.
Stigningen i MSCI USA på 25 pct. i 2024 målt i euro fulgte en stigning på 27 pct. i 2023. Det er mere end dobbelt det gennemsnitlige årlige afkast i indekset på 11,3 pct. siden 1987.
Amerikanske aktiers værdiansættelser er ifølge nogle mål nu på højde med toppen i 2019 og opløbet til dot.com boblens top i slutningen af 1990’erne.
Stigningerne var koncentreret i en håndfuld teknologiaktier anført af chipproducenten NVIDIA.
Fjerner man NVIDIA fra S&P 500 ved aktiebunden i efteråret 2022, har indekset ikke klaret sig meget bedre end det brede MSCI EMU, der skygger eurozonens største aktier.
Amerikanske aktier fylder nu 74 pct. af det globale MSCI World. Det er mere end dobbelt så meget som i slutningen af 1980’erne, hvilket gør risikospredning kompliceret.
I dag betaler man i snit 60 pct. mere for en indtjeningskrone i amerikanske aktier end i europæiske. Det er den højeste præmie siden slutningen af 1980’erne og mere tre gange så meget som gennemsnittet i samme periode.
Vi mener, at niveauerne og koncentrationen kræver vores opmærksomhed, men at man bør forblive investeret i amerikanske aktier.
Store kursfald kan sagtens forekomme i perioder uden økonomisk recession (som i 2022, 2018, og 2015/16, 1998 etc.), men de udløses som oftest på forventning om en skarp nedtur.
Vi ser ikke sådanne forventninger dannes i vores hovedscenarie for 2025.
Niveauerne og ovennævnte risikofaktorer gør det dog også forsvarligt at sprede sin risiko.
Vores nuværende aktieallokering i Mermaid Balance på omtrent 30 pct. til USA og 70 pct. til Norden er efter vores mening derfor sund fornuft.
I det hele taget viser historien og i lyset af ovennævnte risici, at et skærpet fokus på kvalitetsselskaber er den rigtige strategi på nuværende tidspunkt i den økonomiske cyklus.
Sådanne selskaber kan beskytte porteføljen i korrektioner og skaber gode afkast i perioder med risikovillighed – forudsat at de ikke er købt for dyrt.
I Norden findes mange af sådanne selskaber. De er markedsførende, opererer på globale markeder, har solide balancer, gode marginer, dygtige ledelser, spændende strategier, og kan nu fås til en fornuftig pris.
Dertil mener vi, at Nordens stabile, politiske systemer, sunde finanspolitik og gode governance kan blive en kilde til god, relativ performance de kommende år.
Tag endelig fat i os, hvis I har yderligere spørgsmål.
