Client LoginThomas Juul-Larsen har skrevet en kronik i Børsen, hvor han stiller spørgsmålet – hvor meget skal amerikanske aktiver fylde i en langsigtet portefølje?
Donald Trumps politik har ikke kun kastet usikkerhed ind i verdensøkonomien, men rejser også alvorlige tvivl om USAs økonomiske projekt fremadrettet. Det stiller aktive forvaltere overfor svære valg, hvad angår deres allokering til USA.
Kronikken kan læses nedenfor eller i avisen her.
Den faldende tillid til USA’s økonomi og landets ledelse stiller mange investorer overfor et svært valg. Hvor meget skal amerikanske aktiver egentlig fylde i en langsigtet portefølje?
Her godt 14 dage efter Donald Trumps såkaldte befrielsesdag er det stadig nemt at forveksle støj med varige skift.
Men under overfladen er nye tendenser allerede ved at tage form. De bliver toneangivende i markedet de kommende år.
Trump har på kun tre måneder skabt mere ravage, end de fleste præsidenter når på otte år.
Det er nu formodentlig slut med Natos sikkerhedsgaranti, der har fungeret som anker for vestens økonomi de seneste 80 år.
Bruddet har sendt Europa mod mere selvstændighed, stærkere forsvar og mere vækst.
Derefter kom et mislykket forsøg på at knække Ukraine og derefter imperialistiske træk overfor bl.a. Grønland.
I februar og marts mistede amerikanske aktier pusten, men der var ingen panik.
Den kom til gengæld den 2. april, da Trump smed toldsatser på bordet, der var mere end dobbelt så høje, som mange havde ventet. Stemningen forværret af den totale mangel på økonomiske logik bag.
Nu godt to uger senere, efter flere politiske kovendinger fra Trumps side, er hele verden omtumlet.
På et tidspunkt var MSCI World nede med omtrent 5 billioner dollars, eller mere end fem pct. af verdens BNP.
Vi fik den værste dag for S&P 500 siden pandemien, og den bedste dag siden finanskrisen.
Den 10-årige rente i USA havde sin største ugentlige stigning siden 2001.
Men så er det heller ikke værre. Man betaler nu omtrent 19,5 gange for de næste 12 måneders indtjening i S&P 500. Det er stadig et godt stykke fra multipler forbundet med en recession.
Vi vil de kommende uger måske se tegn på en afmatning – med mindre Trump laver den ultimative kovending, eller kongressen tager magten tilbage.
Men ligegyldig hvad der sker, er tilliden til USA’s økonomiske projekt svækket.
Det stiller mange investorer overfor et svært valg. Hvor meget skal amerikanske aktiver egentlig fylde?
I dag udgør noterede aktier i USA omtrent 45 pct. af verdens aktiemarked, ifølge SIFMA. Men amerikanske virksomheder udgør omtrent 70 pct. af det globale MSCI World og to-tredjedele af ACWI.
Overvægten skyldes forskelle i afkast. MSCI USA har lavet 11 pct. om året mod 8,5 pct. i MSCI World.
Så længe Donald Trump er ved magten, vil det dog påvirke afkast negativt. Og så er der risici.
Det er f.eks. ikke længere utænkeligt, at USA indfører kapitalkontrol eller kræver, at investorer swapper sig ind i gæld med længere løbetider.
Det er ikke utænkeligt, at man lægger særtold på lande eller virksomheder, som ikke behager Trump.
Man kan heller ikke udelukke udbredt korruption i landets ledelse eller, at demokratiske institutioner systematisk svækkes.
Risikoen ved at investere i USA nærmer sig den, man ser i visse bananrepublikker – uden at man får en risikopræmie for det.
Lægger man USA’s enorme gæld og kroniske underskud på betalingsbalancen til, er det ikke noget under, at landets statsobligationer fik problemer.
Kinas fremmarch, Indiens opblomstring og Europas (forhåbentlig) nyfundne styrke trækker også ned i USA’s relative tiltrækningskraft.
Hvis det mod forventning skulle lykkes Trump at tvinge betalingsbalancen op mod nul, så bliver det ikke uden konsekvenser for væksten.
Den samme øvelse – om end med andre virkemidler – kostede Danmark syv magre år efter Kartoffelkuren i 1986.
Hos Mermaid Asset Management har amerikanske aktier aldrig fyldt mere end 30 pct. Det er cirka, hvad de fyldte i MSCI World i 1988.
Skal flere aktive forvaltere ned mod os, vil det frigøre enorme summer til andre geografiske områder.
En kraftig nedvægtning af USA kan måske betyde lidt lavere afkast, Men efter vores vurdering vil det ikke betyde et lavere risikojusteret afkast.
Et andet væsentligt tendensbrud har ramt USA’s såkaldte MAG-7 selskaber.
Disse teknologidrevne vækstselskaber har siden midten af 2010’erne stået for en stor del af væksten i de brede amerikanske og globale indeksprodukter. Men markedet har nu også fået øjnene op for deres skrøbelighed.
Salget af disse aktier begyndte så småt i januar, da kinesiske Deepseek udfordrede deres forspring indenfor kunstig intelligens.
Deres størrelse og betydning gør dem nu udsatte i den geopolitiske konflikt mellem Europa, Kina og USA.
De kan f.eks. se frem til øget regulering, som vil stække deres vinger og ramme folk tæt på Trump. Samtidig er der overalt sat turbo på teknologier som Deepseeks, der kan disrupte deres markeder.
Det er svært at forestille sig, at så profitable selskaber sygner helt hen, men de vil sandsynligvis langsomt miste deres vægt i markedet.
Det giver plads til andre selskaber.
Vi tror f.eks. på, at kvalitetsselskaber bliver mere populære. De trives godt i usikre tider, fordi de ofte nyder en stabil vækst i indtjeningen, et højt afkast af egenkapitalen og en lav finansiel gearing.
Definitionen af kvalitet – konglomeratet Berkshire Hathaway, ledet af Warren Buffett – har igen sneget tilbage på listen over de 10 største selskaber i MSCI World.
Buffett nedvægtede MAG-7 og er i år blevet belønnet med gedigne kursstigninger.
Det bliver sværere at være investor, nu da alle ikke sætter 20 pct. i MAG-7. Men der bliver samtidig flere valgmuligheder. Den seneste top i aktiemarkedet lå i februar. Vi får mange flere toppe – måske allerede i år, hvis vi undgår en recession – men drivkraften bliver nok en anden.
